核心观点

搜特转债的风波起源于5月12日，当天，*ST搜特收盘价为0.56元/股，已连续14个交易日低于1元，市场已经认定，即使后续6个交易日连续涨停，公司股票也将因连续20个交易日低于1元触及交易类退市指标，即公司已锁定交易类退市。发生事件的当周，权益市场情绪遇冷，转债市场也迎来调整。截至2023年5月12日，万得全A收盘价为4940.94，较5月5日环比下跌1.75%，上证指数、深证成指等也出现不同跌幅；转债市场跌幅也不小，中证转债指数收盘价为402.72，较5月5日环比下跌0.97%，深证转债下跌1.50%，万得可转债等权指数更是下跌1.86%。

风波引发市场担忧。首先是权益、转债市场下跌（5月12日当周）。其次当前问题转债却也属于投资者通过简单式“双低”、“摊大饼”策略所选择的标的之一，使得搜特转债、蓝盾转债等退市风险以及正邦转债、红相转债等低价转债的其他风险迅速暴露，低价转债似乎变成了“烫手山芋”，在5月12日当周，更有市场声音认为低价策略，或者说“双低”策略已经失效。

(资料图片)

我们认为“双低策略”仍然有效，但传统的，简单式的双低策略，或者说像过去部分简单投资者那样单纯选择买入低价股，摊大饼，轮动，等待上涨的策略需要抛弃了。目前转债的结构性行情时代突出，市场的分化也越来越大，很多简单策略开始失效，这就需要投资者对转债正股要有深度研究，需要慧眼识金，股债联动策略可能会越来越重要。

对于后续的可转债策略，我们维持月报《五月债券投资分析》以及周报《两大峰会同时举办，国际"阵营化"趋势加剧》中对可转债的判断。我们认为：在当前流动性具有相对宽松的环境下，以及A股分化式行情仍存，转债价值后续进一步压缩的空间有限，同时考虑到实质违约风险扩散的概率仍然很小，在经济逐步复苏的态势下，转债仍有配置机会，且市场行情或仍偏向主题投资。另外，由于股市还无法摆脱快速轮动的状况，转债布局品种较好的“双低”股仍不失为一种有效方式。

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搜特转债退市事件

搜特转债退市风波

搜特转债的风波起源于5月12日，当天，*ST搜特收盘价为0.56元/股，已连续14个交易日低于1元，市场已经认定，即使后续6个交易日连续涨停，公司股票也将因连续20个交易日低于1元触及交易类退市指标，即公司已锁定交易类退市。

“搜特转债”的发债主体“搜于特集团股份有限公司”是主营品牌服饰运营和纺织原料供应链管理的服装类上市公司。受社会经济大环境影响，公司面临信用受损、融资困难、客户流失的局面，对业务开展带来很大不利影响；加之持续进行库存清理、计提资产和信用减值损失增加、支付罚息、违约金等因素，公司 2021年度亏损面进一步扩大。目前，公司已连续三年亏损，债务逾期规模大，涉及多项诉讼，部分资产和银行账户被冻结，债务偿还能力弱。公司信用评级亦被联合资信评估股份有限公司多次下调信用评级由AA至CCC。根据交易所上市规则，上市公司股票被终止上市的，其发行的可转债及其他衍生品种应当终止上市，因此搜特转债亦将随之退市。

搜特转债正式停牌

5月22日晚间*ST搜特公告称，公司股票收盘价格为0.42元/股，已连续二十个交易日（2023年4月18日-2023年5月22日）收盘价均低于1元，触及交易类退市规定，公司股票及可转换债券将被终止上市。公司股票及可转债自2023年5月23日（周二）开市起停牌，停牌期间“搜特转债”暂停转股。至此，搜特转债或将成为可转债30多年历史中首只因正股退市而被迫强制退市的可转债。

搜特转债退市风险并非市场个例，此前，*ST蓝盾已经因触及财务类退市指标收到深交所终止上市事先告知书，蓝盾转债亦面临退市风险。

引发市场对低价股以及双低策略的担忧

搜特转债的风波曾引发市场担忧。首先是发生事件的当周（5月12日），权益市场情绪遇冷，转债市场也迎来调整。截至2023年5月12日，万得全A收盘价为4940.94，较5月5日环比下跌1.75%，上证指数、深圳成指等也出现不同跌幅；转债市场跌幅也不小，中证转债指数收盘价为402.72，较5月5日环比下跌0.97%，深证转债下跌1.50%，万得可转债等权指数更是下跌1.86%。当周，在市场对转债信用风险的担忧下，转债估值持续调整，偏股型区间估值分位数已回到2017年以来75%左右的位置、偏债型区间估值分位数也处于80%附近的水平。

其次，也是风波当周（5月12日），市场发现一个普遍现象，持有搜特转债的投资者可能也持有其他问题转债。究其根源，或与可转债市场扩容过程中所流行的交易策略有关，如典型的简单式“双低”、“摊大饼”，这种策略是很多投资者都会使用的。而具体原因还要追溯到2018年之前，当时由于可转债市场是小众市场，成交清淡，便出现了简单“低价策略”：即110元以下买，利用债基底保护，200元以上时分批卖，熊市时低价买，牛市时高价卖。投资者是把可转债的低价策略当作低风险套利来看待。在前几年相对理想的市场环境下，投资者通过这种“固定格式”，却也可以实现赚钱。

但当前问题转债却也属于投资者通过简单“双低”、“摊大饼”策略所选择的标的之一，使得搜特转债、蓝盾转债等退市风险以及正邦转债、红相转债等低价转债的其他风险迅速暴露，低价转债似乎变成了“烫手山芋”，在5月12日当周，更有市场声音认为低价策略，或者说“双低”策略已经失效。

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当前双低转债的市场表现

什么是双低可转债

“双低”可转债指的就是价格低，同时溢价也低的可转债，双低值=可转债价格+转股溢价率*100。双低轮动策略，是指按照双低值排序，选出数值最低的10只或20只可转债进行摊大饼买入，再根据一定策略进行动态的调整、轮动。

双低可转债一直以来表现怎样呢？

截止5月23日，我们对市场上的可转债数量进行统计，选取双低值小于144的，共有81只可转债。如果统计近3个月涨跌幅，则涨跌幅大于0的可转债有34只，小于0的可转债有47只，占比分别为42%和58%；如果统计近一年涨跌幅，则有28只转债在近1年内涨跌幅小于0，53只转债在近一年内涨跌幅大于0，涨幅为正的占比为65.4%，涨幅为负的占比为34.6%。可见在双低转债中，将投资时间线拉长，则转债涨幅为正的概率或越大。

另外，在近一年的涨跌幅统计下，53只涨跌幅大于0的转债中，涨跌幅大于30%的有3只，分别为上能转债、博汇转债、九强转债，涨跌幅介于10%至20%的有22只，涨跌幅介于0%到10%之间的有28只。另外，最高涨幅为36.81%，为上能转债，正股为上能电气，现价为136.81，转股溢价率为-0.47%，双低为136.34；最低涨幅为0.06%，为凯中转债，正股为凯中精密，转股溢价率为20.82%，双低为140.32。

可见，涨幅介于0%至20%的转债属于大多数，且较大比例的转债(3+22=25只，比例为47%)有10%以上的涨幅收益。

因此，从过去一年的数值来看，“双低”转债往往可以获得较好的收益，那对于当前搜特转债退市引起的低价股跳水事件，未来低价股还能买吗，双低策略还能用吗？

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双低转债还能投资吗？

不能简单“双低”，需要注意个债的正股风险。

我们的结论是可以，但需要改变。即“双低策略”仍然有效，但传统的，简单式的双低策略，或者说像过去部分简单投资者那样单纯选择买入低价股，摊大饼，轮动，等待上涨的策略需要抛弃了。最近两年，转债市场加速扩容，大量机构开始参与，进入了机构博弈为主的时代。且随着全面注册制落地，A股上市更便捷、可转债发行条件也在放松，同时股票退市也更便捷了，越来越多的股票退市风险加大，这意味着可转债整体的信用违约风险提升，蓝盾、搜特等转债的问题也正式给可转债市场敲响了警钟。目前转债的结构性行情时代突出，市场的分化也越来越大，很多简单策略开始失效，这就需要投资者对转债正股要有深度研究，需要慧眼识金，股债联动策略可能会越来越重要。

实际上，5月12日发生的搜特转债退市风波虽然在当时舆论较大，很多投资者也表达了悲观态度，但实际上并没有带来后续转债的持续下跌。5月15日开始当周，指数就回升了，其中，权益市场整体处于上涨态势，万得全A涨幅为0.72%，上证指数涨幅为0.34%，深证成指涨幅为0.78%，创业板指涨幅为1.16%；转债市场也整体处于上升态势，中证转债涨幅为0.89%，深证转债涨幅为1.15%，上证转债涨幅为0.76%。万得可转债等权指数涨幅为1.52%，万得可转债加权指数涨幅为0.82%。

后续转债投资怎么看

当前基本面预期悲观，经济复苏力度偏弱，从需求端看，1-4月份，固定资产投资累计增速下降0.4个百分点至4.7%，略低于前期预测；从生产端看， 4月份工业增加值同比5.6%，两年均值仅1.4%，增速不高，这一定程度上表明需求修复相对较慢，工业生产动力不足；从库存周期看，4月产成品库存仍位于高位，反映需求仍然疲软；从高频指标看，30大中城市商品房成交面积和成交套数高频指标4月以来持续下行，5月虽有好转，但仍在低位。

另外，万得全A和中证转债的成交量从年初以来，呈震荡上行趋势，5月9日分别达到1056亿手和49亿手，此后，成交量逐渐下行。叠加当前转债指数已处于中高位，总体需谨慎。

但转债依然处于可投资区间。目前转债信用危机暂消除，低价债也逐渐企稳反弹，因此无论从资金面、还是正股预期上，转债指数或处于修复期。由于股市信心和资金依然不充足，市场存在反复震荡的空间，我们认为可在市场调整中逢低布局，或做更长的布局策略。

因此对于后续的可转债策略，我们维持月报《五月债券投资分析》以及周报《两大峰会同时举办，国际"阵营化"趋势加剧》中对可转债的判断。我们认为：在当前流动性具有相对宽松的环境下，以及A股分化式行情仍存，转债价值后续进一步压缩的空间有限，同时考虑到实质违约风险扩散的概率仍然很小，在经济逐步复苏的态势下，转债仍有配置机会，且市场行情或仍偏向主题投资。另外，由于股市还无法摆脱快速轮动的状况，转债布局品种较好的“双低”股仍不失为一种有效方式。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；可转债交易不及预期；数据提取不及时；信用事件集中爆发。

（蒋飞为长城证券首席策略分析师）

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