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华峰测控(688200)

SoC/功率/模拟/数模混合/封测多领域快速渗透，拥抱SoC测试机超40亿美元市场打开未来成长空间，公司以半导体产业新技术及新产品研发为发展基石，立足国内增存量市场，积极与海外各细分龙头如意法/英飞凌等展开合作。多数IC设计公司，封测成本占比超20%，模拟/模数混合则超30%，龙头企业陆续采用Fabless+自建封测产线模式以增强自身竞争力，公司作为国内测试机领先企业，充分受益该产业模式趋势，同时，伴随消费终端缓慢复苏，公司也将呈现逐季改善趋势。公司四位实际控制人皆担任公司核心管理、研发等职责，从事半导体测试领域十余载，科研能力强劲、行业经验丰富。

全球半导体设备销售有望回暖，测试设备占比稳定。根据SEMI数据，2022年全球半导体设备销售额预计为1,085.4亿美元，同比增长5.89%，预计2024年全球半导体设备销售额为1,071.6亿美元，前道晶圆制造为924亿美元，占总销售额86.23%，后道设备销额有望达147.6亿美元（封装设备65.7亿美元，测试设备81.9亿美元）；测试设备占比较为稳定，2021-2024E占设备销售总额比例分别为7.64%/7.03%/7.75%/7.64%。

设计、制造及封测三大环节共同发力，带动测试机需求扶摇而上。（1）设计端：Fabless纵向拓展封测领域，设计厂商测试机需求提升。Fabless模式厂商通常仅从事芯片设计与销售，将晶圆制造、封装与测试等环节分别委托专业厂商完成。“Fabless+封装测试”经营模式，在打造强大芯片设计能力同时，建立全流程封装测试产线，涵盖晶圆测试、芯片封装、成品测试等环节，能够提供一站式封装测试服务，与芯片设计业务形成协同效应，为设计公司主营业务提供质量和产能保障，提升应对市场新品需求响应速度，加快新品发布时间。故设计公司开始积极探索Fab-Lite新经营模式，通过建设自有封测厂或投资封测子公司入局封测领域，带动国内测试机需求。（2）制造端：晶圆厂新建浪潮叠加晶圆厂扩产，2024年测试设备市场规模有望突破80亿美元。从新建晶圆厂层面分析，根据SEMI数据，中国大陆晶圆厂建厂速度全球第一，预计至2024年底，将新增31座大型晶圆厂，且全部为成熟制程，为国内自给率较强领域测试机提供增量市场。从晶圆厂产能层面分析，根据SEMI数据，2026年全球300mm晶圆厂产能有望提高至960万片/月，受限于美国出口管制，中国大陆将持续投资于成熟制程，以引领300mm晶圆厂产能，且中国大陆在全球份额有望从2022年的22%增加到2026年的25%，晶圆产能达240万片/月；全球半导体制造商预计将从2021年到2025年将200mm晶圆厂产能提高20%，新增13条200mm生产线，产能有望超700万片/月，到2025年，中国大陆将以66%增速在200mm产能扩张方面领先世界（178.67万片/月），带动晶圆测试市场需求蓬勃发展。（3）封测厂加码产能与研发，促进封测端测试机需求。我国集成电路封装测试销售额逐年增长，从2013年的1,098.85亿元增至2021年的2,763.00亿元，年均复合增长率为12.22%。为避免遭受各种不可控贸易摩擦风险，近年来我国晶圆厂建设迎来高峰期，封测芯片需求空间广阔，带动封测厂产能扩张。随着摩尔定律发展接近极限，先进封装可以通过小型化、薄型化、高效率、多集成等特点优化芯片性能且继续降低成本，成为“后摩尔时代”封测市场主流，带动国内各大封测厂建设研发中心，加大设备购买以开启先进封装研发。

STS8200/8300平台拓展性强，STS8300切入SoC测试领域。目前，公司STS8300测试机测试范围从传统模拟拓展到数模混合、功率及SoC等领域。根据爱德万数据，2023年SoC测试机市场规模预计在35-42亿美元之间。华峰测控拟使用3.57亿募投资金进行生产基地建设，有望于2024年形成年产200套SoC类集成电路自动化测试系统生产能力。STS8205与STS8300用于模拟/混合领域，STS8205混合信号测试系统为STS2000系列产品之一，可根据需求进行选配与扩展，STS8300用于高性能模拟/混合集成电路测试。STS8200衍生5大功率细分测试机，STS8202专用于MOSFET晶圆测试，STS8203用于中大功率分立器件测试系统，GaNFET专用测试套件切入第三代半导体测试，IPM专用测试套件及PIM测试方案用于相应IGBT模块测试。

STS6100覆盖各类数字电路功能，数字测试机领域再增劲旅。数字IC测试系统每个管脚都有独立测试资源，与数字电路测试系统相比，存储器测试系统还包含某些特定功能测试模块，故常采用内存测试系统进行并行测试。STS6100还可用于存储器测试，相较于通用数字测试机功能更加丰富。根据ICV数据，2025年全球数字自动测试系统市场规模预计为3.82亿美元，中国有望达到2.94亿美元。

产品+技术+客户三大优势，巩固公司国内测试机领域龙头地位。（1）产品：多指标与国际一流厂商持平，平台可延展性国际领先。在模拟/混合集成电路测试机领域中，华峰测控STS8200/8300与泰瑞达ETS系列及国内A公司产品在测试对象、测试范围与应用场景相似，具有可比性。整体而言，华峰测控在测试功能模块、测试精度、响应速度、应用程序定制化、测试数据存储、采集和分析等方面达到国际一流水平。（2）技术：核心专利源于自主创新且处于国内先进水平，智能功率模块测试方面打破国外垄断。公司第三代浮动V/I源及精密电压电流测量方面，技术水平处于国内领先地位，与国外主要竞争对手同类产品技术水平基本相当。在宽禁带半导体测试方面，实现晶圆级多工位并行测试，解决多个GaN晶圆级测试业界难题，并已成功量产。在智能功率模块测试方面，公司在国内率先推出一站式动态和静态全参数测试系统，打破国外竞争对手技术垄断。（3）通过国际知名半导体厂商供应商认证，客户覆盖设计、制造、封测三大环节。包括长电科技、通富微电、华天科技、华润微电子、华为、意法半导体、芯源系统、微矽电子、日月光集团、三垦等知名客户。

投资建议：我们预测公司2023年至2025年营业收入分别为12.87/16.07/20.11亿元，增速分别为20.2%/24.9%/25.1%；归母净利润分别为6.03/7.70/9.67亿元，增速分别为14.7%/27.6%/25.6%；对应PE分别39.9/31.3/24.9。考虑到华峰测控在多测试领域布局及其在国内测试机市场稀缺性，随着产能释放，未来公司在SoC及存储器测试等高端领域渗透率有望提升，首次覆盖，给予买入-A建议。

风险提示：下游需求放缓，晶圆厂及封测厂扩产不及预期；产品研发进程不及预期，新品迭代延缓；国产替代进程不及预期。

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